投資要點(diǎn)
引言:2015年上半年,國內(nèi)葡萄酒進(jìn)口量同比增長13.4%,進(jìn)口均價同比下降11.1%,市場份額提升至28%。我們認(rèn)為進(jìn)口葡萄酒量升價跌趨勢愈加明顯,除受關(guān)稅影響外,它更多的說明了國內(nèi)市場對高性價比進(jìn)口酒消費(fèi)需求的逐步提升。在行業(yè)向好并有望加速復(fù)蘇時期,我們看好龍頭企業(yè)張裕海外布局的長期價值。在渠道優(yōu)勢、新品發(fā)力和專賣店建設(shè)的積極進(jìn)展下,我們預(yù)計張裕有望加快海外并購的步伐。
進(jìn)口葡萄酒:量升價跌趨勢愈加明顯,百元產(chǎn)品成為主戰(zhàn)場。
n上半年五大進(jìn)口國占比達(dá)90%,進(jìn)口酒延續(xù)量升價跌態(tài)勢。目前進(jìn)口葡萄酒市場規(guī)模已經(jīng)達(dá)到100億元,進(jìn)口酒主要來源于法國、智利、西班牙、澳大利亞和意大利,前五大進(jìn)口國占比接近90%。其中,法國占比位居第一,澳大利亞進(jìn)口均價最高,智利進(jìn)口均價最低。2015年h1進(jìn)口葡萄酒延續(xù)量升價跌勢態(tài),進(jìn)口量同比增長13.4%,進(jìn)口額同比微增0.6%,進(jìn)口均價大幅下降11.1%。我們認(rèn)為,進(jìn)口酒的高性價比和主要輸出國零關(guān)稅的逐個實(shí)施是主要原因。
散裝酒進(jìn)口量大幅增長42%,各品類價格下行將是長期趨勢。從進(jìn)口量來看,2015年h1散裝酒大幅增長41.7%,瓶裝酒增長7.7%,起泡酒進(jìn)口量下滑14.1%。從進(jìn)口額來看,2015年h1瓶裝酒和散裝酒進(jìn)口額同比微增2.2%和8.9%,起泡酒大幅下滑33.6%。進(jìn)口葡萄酒各品類均價繼續(xù)下行,基于進(jìn)口零關(guān)稅的逐步實(shí)施和國內(nèi)市場追求高性價比的消費(fèi)大環(huán)境,未來葡萄酒整體價格下行將是長期趨勢。
進(jìn)口酒銷量占比繼續(xù)提升,百元以下產(chǎn)品成為消費(fèi)主流。1h15進(jìn)口葡萄酒市場份額提升至28%,我們認(rèn)為上半年進(jìn)口酒增速的大幅回升是國內(nèi)市場對高性價比進(jìn)口酒需求提升的體現(xiàn),下半年進(jìn)口量增速可能會更快,全年進(jìn)口酒市場份額有望進(jìn)一步提升。目前,百元以下葡萄酒銷售占比提升至60%左右,進(jìn)口酒渠道利潤率得到提高。我們認(rèn)為,進(jìn)口葡萄酒均價的大幅下行和市場對葡萄酒消費(fèi)需求的增加是渠道利潤率提升的主要原因,這也更加表明高性價比的中低端產(chǎn)品已經(jīng)成為葡萄酒行業(yè)的主戰(zhàn)場。國內(nèi)葡萄酒:產(chǎn)量下滑不改行業(yè)回暖勢頭,下半年有望加速復(fù)蘇,長期看行業(yè)仍有2倍增長空間。
產(chǎn)量連續(xù)三年下滑,但行業(yè)回暖趨勢不變,預(yù)計下半年將加速復(fù)蘇。受三公消費(fèi)和進(jìn)口酒沖擊,近三年國內(nèi)葡萄酒產(chǎn)量持續(xù)下滑,1h15產(chǎn)量同比下降3.5%。然而,葡萄酒行業(yè)延續(xù)復(fù)蘇勢頭,1h15行業(yè)收入同比增長8.6%,利潤同比增長18.2%。其中,利潤增速快于收入增速近10個百分點(diǎn),主要原因是過去三年高端品銷量大幅下滑造成2014年的利潤額基數(shù)較低所致。隨著下半年中秋和國慶等旺季驅(qū)動的國內(nèi)消費(fèi)需求的持續(xù)提升,我們預(yù)計行業(yè)全年將保持10%左右的增速。
國內(nèi)葡萄酒消費(fèi)基數(shù)較小,未來3-5年行業(yè)增速可達(dá)10%,長期看仍有2倍左右增長空間。2013年中國人均葡萄酒消費(fèi)量僅為1.24l,與世界平均水平3.38l 相差很大。從短期來看:根據(jù)大型進(jìn)口酒商asc 的預(yù)測,受益于消費(fèi)升級和健康飲酒的大潮流,從目前到2020年,中國葡萄酒市場復(fù)合增速可以達(dá)到10%左右。從長期來看:國內(nèi)葡萄酒人均消費(fèi)量達(dá)到世界平均水平是較為合理的,根據(jù)目前人均1.24l 的消費(fèi)量來計算,未來行業(yè)還有2倍左右的增長空間。
張裕a:新品發(fā)布、渠道改善,海外布局有望加速推進(jìn)。
白蘭地新品上市劍指百億市場規(guī)模,低滲透率下深度分銷有望穩(wěn)步提升市場份額。從行業(yè)空間來看,白蘭地市場規(guī)模高達(dá)百億元,張裕白蘭地業(yè)務(wù)收入在8億元左右,未來張裕市場份額仍有較大提升空間。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和滲透率來看,公司今年5月底新推出針對中檔市場的白蘭地品牌多名利,自此張裕在白蘭地品類的布局已覆蓋高中低端消費(fèi)市場。目前公司90%業(yè)務(wù)集中在廣東、福建等地,但今年今年加大發(fā)展全國大中城市力度,努力提高滲透率。我們認(rèn)為在低滲透率和高中低端產(chǎn)品全面布局的優(yōu)勢下,未來增長可期。
專賣店啟動“天使投資計劃”,全力打造中高端消費(fèi)模式。目前國內(nèi)葡萄酒的商超渠道高達(dá)60%,但這一主流渠道只能滿足中低端消費(fèi)人群,而國際葡萄酒的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明專賣店才是中高端消費(fèi)的主要渠道。因此,專賣店渠道的搭建是張裕向中高端市場轉(zhuǎn)型的必然選擇。公司計劃在今年建設(shè)500家葡萄酒連鎖專賣店,為此公司全力啟動“天使投資計劃”,并提供60萬元創(chuàng)業(yè)基金,全力打造葡萄酒行業(yè)新消費(fèi)模式。我們認(rèn)為,張裕全力打造先鋒國際酒莊聯(lián)盟專賣店是對行業(yè)長期消費(fèi)趨勢的深度把握,公司看重的是未來中高端市場的占位,這對其長期業(yè)績的提升來說是一大戰(zhàn)略布局。
進(jìn)口酒戰(zhàn)略已然啟動,海外并購有望加速推進(jìn)。近幾年張裕全面啟動進(jìn)口酒業(yè)務(wù),未來目標(biāo)做到整體收入的30%。目前公司進(jìn)口酒收入在1億元左右,僅占公司收入的2%左右,占國內(nèi)整個進(jìn)口酒市場僅有1%,未來公司進(jìn)口酒業(yè)務(wù)的增長空間巨大。我們認(rèn)為,張裕超強(qiáng)的渠道體系和品牌效應(yīng)完勝內(nèi)資企業(yè),國內(nèi)葡萄酒進(jìn)口商上規(guī)模的很少且真正投入打造品牌的更少,我們看好未來進(jìn)口酒市場將成為張裕業(yè)績高速增長的一大爆發(fā)點(diǎn)?？紤]到上下游話語權(quán)因素,海外收購取得所有權(quán)是做大進(jìn)口酒業(yè)務(wù)的較佳選擇。在上半年進(jìn)口酒大增的驅(qū)動下,我們認(rèn)為公司的海外布局有望加速推進(jìn)。
維持“買入”評級,給予目標(biāo)價45元。預(yù)計2015-2017年eps 為1.62、1.80、2.03元,同比增長13%、11%、13%,目標(biāo)價45元,對應(yīng)2016年25xpe,重申“買入”評級。短期來看,葡萄酒行業(yè)加速復(fù)蘇,龍頭張裕是首要受益者,上半年預(yù)計可以維持10%的增速。公司發(fā)力白蘭地新品,隨著專賣店渠道的完善,未來2-3年盈利會逐步回升。長期來看,公司主營產(chǎn)品的順利轉(zhuǎn)型以及其在進(jìn)口酒市場的巨大潛力,張裕未來將會保持較高的穩(wěn)定成長性。