葡萄酒行業(yè):短期復(fù)蘇強(qiáng)勁長期仍具備較高成長性
引言:2015年上半年,進(jìn)口葡萄酒大幅增加,國內(nèi)葡萄酒產(chǎn)量維持負(fù)增長態(tài)勢。但國內(nèi)葡萄酒行業(yè)收入和利潤均實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長,張?jiān):烷L城復(fù)蘇跡象明顯。我們認(rèn)為:(1)短期來看,高端葡萄酒的增長邏輯與高端白酒一致,屬于低基數(shù)下的反彈性增長。中低端葡萄酒消費(fèi)大幅增長源于進(jìn)口關(guān)稅減免帶來的價格下行吸引力和營銷重點(diǎn)的轉(zhuǎn)變,而葡萄酒文化的加速滲透也為行業(yè)引入了新的增量。(2)長期來看,葡萄酒年輕消費(fèi)群體正在逐步增加,人均消費(fèi)基數(shù)較低下行業(yè)具備高增長潛力,長期行業(yè)規(guī)??蛇_(dá)千億元。(3)龍頭張?jiān)5漠a(chǎn)品結(jié)構(gòu)和渠道建設(shè)優(yōu)勢顯著,并且運(yùn)作更加精細(xì)化和制度化。公司海外收購塵埃落定,未來進(jìn)口酒業(yè)務(wù)具備高成長空間。
葡萄酒行業(yè)—短期視角:從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化看復(fù)蘇驅(qū)動力,行業(yè)復(fù)蘇有望持續(xù)。
高端產(chǎn)品:前期調(diào)整較為充分,恢復(fù)性增長初步顯現(xiàn)。2012年以來,受嚴(yán)控三公消費(fèi)等因素影響,葡萄酒行業(yè)消費(fèi)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)大幅調(diào)整,公務(wù)消費(fèi)及團(tuán)購渠道快速萎縮。特別是高端葡萄酒(400元以上),其消費(fèi)占比由2012年的30%左右大幅下降至2014年的8%,相應(yīng)的團(tuán)購渠道占比也由20%削減至不到5%的極低水平。從餐飲行業(yè)來看,2015年上半年行業(yè)增速上升至11.5%。我們認(rèn)為在低基數(shù)下,餐飲行業(yè)的持續(xù)回暖帶動了高端葡萄酒商務(wù)消費(fèi)的增長,而行業(yè)龍頭張?jiān)8叨司?0%的增速也驗(yàn)證了商務(wù)消費(fèi)的回暖。
中低端產(chǎn)品:關(guān)稅下降提高進(jìn)口酒性價比,健康飲酒需求加速消費(fèi)升級。在進(jìn)口關(guān)稅減免實(shí)施背景下,各類進(jìn)口葡萄酒價格延續(xù)去年集體下滑趨勢,進(jìn)口酒的性價比再次得到了提升。經(jīng)過兩年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和去庫存階段,進(jìn)口酒商存在強(qiáng)烈的低端品補(bǔ)庫存需求。我們認(rèn)為中低端葡萄酒快速增長的主要原因是:(1)進(jìn)口酒價格越來越便宜,吸引了更多消費(fèi)者購買;(2)行業(yè)加大中低端產(chǎn)品的營銷力度,效果較為顯著;(3)葡萄酒擁有低酒精度和健康屬性,白酒和啤酒部分消費(fèi)轉(zhuǎn)移至葡萄酒,紅酒文化融合度持續(xù)加強(qiáng)。
下半年趨勢:進(jìn)口酒延續(xù)快速增長態(tài)勢,行業(yè)全年可實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長。在2015年上半年進(jìn)口酒增速實(shí)現(xiàn)42.6%的大幅回升后,7-8月繼續(xù)保持高增長勢頭,均價同比及環(huán)比均繼續(xù)下滑。我們認(rèn)為上半年進(jìn)口酒的高增長主要是由散裝酒貢獻(xiàn),目前進(jìn)口酒在中秋和國慶備貨后已進(jìn)入去庫存階段,四季度進(jìn)口酒增速可能會相應(yīng)放緩,但是預(yù)計(jì)全年仍有30%左右的增速。截止8月底,國內(nèi)葡萄酒行業(yè)收入同比增長11.25%,行業(yè)利潤同比增長17.34%,整體需求持續(xù)向好。目前國內(nèi)葡萄酒庫存量保持合理水平,我們預(yù)計(jì)四季度行業(yè)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長是大概率事件,全年葡萄酒收入增速可達(dá)10%,利潤增速可達(dá)15%。
葡萄酒行業(yè)—長期邏輯:三維度透視行業(yè)成長性,千億市場規(guī)??善?。
消費(fèi)群體:70后正在買單,90后即將買單。根據(jù)葡萄酒行業(yè)領(lǐng)先咨詢公司酒智發(fā)布的報(bào)告顯示,中國葡萄酒市場消費(fèi)主力發(fā)生了轉(zhuǎn)移,飲酒頻率較低的年輕消費(fèi)群體比重正在逐步變大(新出現(xiàn)的“發(fā)展中飲用者”比例也占到了19%)。我國葡萄酒消費(fèi)群體主要集中在70后和80后,兩者占比超過一半,并且90后的年輕消費(fèi)群體正在快速增加。我們認(rèn)為隨著90后人群逐漸步入社會,90后潛在葡萄酒消費(fèi)人群人口占比有望達(dá)到20%以上,并且他們的消費(fèi)頻率會更高。
行業(yè)空間:低消費(fèi)基數(shù)下具備高成長性,長期行業(yè)規(guī)??蛇_(dá)千億元。根據(jù)日本葡萄酒消費(fèi)演變歷程來看,葡萄酒文化是可以逐步滲透的。目前國內(nèi)酒類市場葡萄酒消費(fèi)占比僅為5.4%,人均葡萄酒消費(fèi)量遠(yuǎn)低于亞洲國家,我們認(rèn)為國內(nèi)葡萄酒消費(fèi)低基數(shù)下具備高成長潛力。受益于消費(fèi)升級和健康飲酒的大潮流,我們認(rèn)為未來3-5年葡萄酒行業(yè)可以保持10%左右的增速。長期來看,國內(nèi)餐酒市場空間很大,未來葡萄酒人均消費(fèi)量達(dá)到世界平均水平是較為合理的,根據(jù)目前人均1.24l的消費(fèi)量來計(jì)算,行業(yè)還有2倍左右的增量空間,未來市場規(guī)模可達(dá)1000億元。
競爭格局:進(jìn)口酒市場份額持續(xù)提升,國內(nèi)行業(yè)集中度有待提高。15h1葡萄酒進(jìn)口量大增,市場份額由25%提升至28%。我們認(rèn)為上半年進(jìn)口酒增速的大幅回升是國內(nèi)市場對高性價比進(jìn)口酒需求提升的體現(xiàn),下半年進(jìn)口酒仍會保持高增速。隨著澳大利亞關(guān)稅的逐步下降,未來進(jìn)口酒有望占據(jù)行業(yè)的半壁江山(日本進(jìn)口酒占到國內(nèi)葡萄酒總量的近2/3)。國內(nèi)葡萄酒行業(yè)集中度較為分散,2014年cr3僅為17%。我們認(rèn)為未來在進(jìn)口酒業(yè)務(wù)的驅(qū)動下,以國內(nèi)龍頭品牌張?jiān)槭椎膬?nèi)資企業(yè)cr3有望重回30%左右的水平。
張?jiān):行業(yè)增長最受益者,產(chǎn)品/渠道持續(xù)精細(xì)化,擁抱進(jìn)口酒打開新空間。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu):一大一小雙輪驅(qū)動,共享長期消費(fèi)升級紅利。葡萄酒方面,公司中高端品類在政務(wù)消費(fèi)充分?jǐn)D出后開始出現(xiàn)15%以上的恢復(fù)性增長,民間消費(fèi)驅(qū)動下的普通干紅實(shí)現(xiàn)25%的高速增長。受益于長期消費(fèi)升級紅利,我們認(rèn)為未來公司中高端品類會保持穩(wěn)增長(5%-10%),餐酒逐步普及趨勢下普通干紅可持續(xù)高增長(15%-20%)。白蘭地方面,公司競爭格局良好,潛在市場空間高達(dá)百億元。我們認(rèn)為,在低滲透率和高中低端產(chǎn)品全面布局的優(yōu)勢下,未來公司市場份額仍有較大提升空間。
渠道體系:渠道建設(shè)日漸清晰,運(yùn)作更加精細(xì)化和制度化。張?jiān)Σ煌a(chǎn)品線定位非常清晰,并且越來越注重終端開發(fā),把終端話語權(quán)掌握逐漸在自己手里,且不同渠道進(jìn)行區(qū)隔,運(yùn)作也更加精細(xì)化和制度化。目前已經(jīng)建立商超(普通干紅和白蘭地)、餐飲(解百納和酒莊酒)、專賣店(自產(chǎn)和進(jìn)口酒各一半)三位一體化渠道體系,打造滿足高中低端多層次需求模式。此外,公司各品類單獨(dú)考核體系逐漸完備,公司管理層主要人員均有月度業(yè)績指標(biāo)保證激勵效果。
進(jìn)口酒業(yè)務(wù):海外收購落地打開進(jìn)口酒業(yè)務(wù)成長空間。缺乏品牌所有權(quán)造成進(jìn)口酒市場集中度很低,領(lǐng)先的銷售規(guī)模優(yōu)勢和強(qiáng)大的品牌渠道體系有助于龍頭企業(yè)張?jiān)<铀贀屨歼M(jìn)口酒市場。今年8月底張?jiān)3晒κ召徫靼嘌缾蹥W集團(tuán)75%股權(quán),大幅提升公司進(jìn)口酒競爭實(shí)力。愛歐集團(tuán)產(chǎn)品具有良好的性價比和市場競爭力,有望與張?jiān)P纬闪己玫膮f(xié)同效應(yīng)。我們認(rèn)為公司收購愛歐僅是開始,未來會繼續(xù)在性價比較高的美洲、澳洲等地尋求布局。而強(qiáng)大的渠道優(yōu)勢和品牌運(yùn)作經(jīng)驗(yàn),使得張?jiān)J巧贁?shù)可能把進(jìn)口酒品牌做出來的企業(yè)。目前公司進(jìn)口酒占比僅為2%,未來做到30%的目標(biāo)值得期待。
投資建議:目標(biāo)價47.8元,重申“買入”評級。葡萄酒行業(yè)加速復(fù)蘇,而張?jiān)⑹鞘滓芤嬲?,上半年公司業(yè)績已經(jīng)積極向好,預(yù)計(jì)未來2-3年盈利增速會逐步回升。長期來看,公司主營產(chǎn)品的順利轉(zhuǎn)型以及其在進(jìn)口酒市場的巨大潛力,保證未來具有穩(wěn)定的成長性。預(yù)計(jì)公司2015-17年實(shí)現(xiàn)eps分別為1.66、1.91、2.26元,同比增長16%、15%、18%,給予目標(biāo)價47.8元,對應(yīng)2016年25倍pe,重申“買入”評級。
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